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【优投 | 投资人说】长石资本创始人汪恭彬:以MCVC绝招,行走手机汽车投资江湖
优投 投资人说来自 悦生资本2022-08-30 09:43:54
4月,英集芯(688209.SH)、禾川科技(688320.SH)登陆成功。“688”,是科创板上市企业的荣耀编码,也见证了一家黑马VC近几年来在新能源汽车及消费电子产业链的异军突起。2022年,科创板走过第三个年头,以“MCVC模式”独特招式行走江湖的长石资本也在黄浦江畔迎来绵延不绝的敲锣声,其旗下的“硬科技一期基金”正悄然进入收获期。这只基金截止目前的“硬核”战绩包括:投出的23个项目聚焦于新能源汽车或手机产业链头部企业,总IPO数将达20家,IPO退出比例为87%;整只基金最新持有价值为基金规模的4.2倍;而IRR回报方面更令人眼前一亮:截止目前已上市的8家公司中,英集芯(688209.SH)和禾川科技(688320.SH)IRR超过90%,珠海冠宇(688772.SH)为100%,东微半导(688261.SH)和中微半导(688380.SH)更是超过160%。而仅成立一年多尚在投资期的“硬科技二期基金”也已投出了14个项目,除云英谷为手机供应链企业外,其余13家皆为汽车产业链公司,并有6家横跨两大产业链,实现了消费电子根据地向车根据地的延展。据测算,这14个项目有望最终获得超过19亿的回报,是初始投资金额的5倍。 有了一二期基金的斐然成绩,三期也已紧锣密鼓进入募集阶段。从迷茫到摸索,从聚焦到延伸,长石资本在过去五年里跌宕起伏,并逐渐形成了自己独特的投资策略、系统的方法论和复合稀缺的核心团队,它的“硬核”究竟是怎么炼就的?长石资本创始人汪恭彬坦言,在2017年以前,自己对这一直击灵魂问题的思索并不深入。曾做过十年财经记者的汪恭彬在圈内以才思敏捷、韧性超强著称。他在2010年踏足风投圈后很快便崭露头角,曾主导完成九号平衡车(689009.SH)等投资项目,短短几年后又一手创立现在这家VC。不过在他看来,初始期的长石资本虽说投了一些项目,有了一些成绩,但出拳凌乱、招式散漫,似乎还没能找准“发力点”。在沉下心来思索基金究竟去往何处时,芒格的“能力圈原则”和孙正义的“时光机器理论”对他触动很大。查理·芒格说,要弄清楚自己的优势在哪里,要在自己的能力圈里投资。孙正义的“时光机器理论”则揭示,发达国家和发展中国家行业发展阶段不同,在后者产业还不成熟时,先在前者市场上开展业务,等时机恰当时杀回后者,就仿佛坐上时间机器回到几年前的前者。汪恭彬对此解读为,在不同的时间,不同的国家,会产生不同的伟大公司。“所以,我首先要找到推动社会进步的是哪些产业。其次,这个产业跟我有没有关系,在不在长石的能力圈射程内。”他的一个基本判断是,当时排在中国APP月活前20名里面,绝大部分都是BAT或者BAT控股的公司,剩下的也都来自TMD(美团、头条和滴滴),新进入者的流量获取会越来越难,C端创业公司能跑出来的机会越来越少。而从国家之间竞争的角度来看,制造业才是强国之基。最终,长石团队将目光锁定在“硬科技”赛道中的消费电子产业链,并把募集设立的硬科技一期基金落在“手机之城”东莞。“全国智能手机看广东,广东手机看东莞。”东莞聚集了华为终端、OPPO、vivo等千亿智能手机企业,全球每4台智能手机中就有一台来自东莞,汇聚了数千家上下游供应商。为了让LP们更加直观地了解手机产业链的投资逻辑和战略前景,汪恭彬常画一张智能手机“拆解图”来进行阐释:标注出其中的电池、屏幕、结构件、芯片等大件,每一个部件对应的市场空间是多少,供应商有哪些,哪些上市了,哪些没上市,哪些有机会,他如数家珍,也令LP对于长石基于手机产业链的新打法非常认同。2017年12月,硬科技一期基金募集完成。投资人主要来自两方面,一是以手机产业链为根据地的东莞市政府的支持,包括东莞金控、 粤科母基金等,二是来自手机产业链公司的创始人,包括创世纪(300083.SZ)、科森科技(603626.SH)等,另外还包括了整合产学研资源的华中科大母基金、电子科技大学校友基金等。硬科技企业近几年风头正劲,投资的逻辑已从风口逻辑转向产业逻辑,只能为创业者提供资金支持的财务VC不再一家当道,CVC (Corporate Venture Capital,企业风险投资)成为风险投资中不可小觑的强劲势力。典型的科技CVC比如大肆扩张中的华为、宁德时代战投公司,他们在订单、场景、协同等方面的赋能为被投企业所青睐。在业内人士看来,企业因发展阶段的不同,对于CVC与VC的选择也出现不同的倾向。比如芯片、机器人一类的硬科技企业,在发展初期需要订单、商业场景验证,此时CVC对于企业而言是不错的选择;而当企业步入成长期,VC单纯的财务投资反而有利于企业大展拳脚、开疆拓土。长石资本独特的MCVC(Multi-Corporate Venture Capital) 模式,则试图在CVC和财务VC中各取所长,获得平衡,用汽车&手机等多个终端供应链的“产业视角”来看人看公司,以“根据地链族投资”的打法瞄准头部项目,发现—判断—拿下。据汪恭彬介绍,长石在做硬科技一期的时候,就希望聚焦手机和汽车根据地,在产业圈里投一些有重大影响力的公司,布局核心供应商。再基于核心供应商,布局产业链关键节点,以此推演,做系统性的链族投资。未来的愿景是,基于链族投资,坚固能力圈,逐步形成3-5个万亿市值、数个千亿市值和数十个百亿市值的长石产业生态集群。“过去围绕手机和新能源汽车产业链只有某一两个终端企业为核心,后来我们投了它们的一级供应商作为核心节点企业,通过建立根据地形成网状结构。比如投了做电池的珠海冠宇(688772.SH),投了亿纬锂能(300014.SZ)高管出来创业的公司,而新宙邦(300037.SZ)是亿纬锂能、珠海冠宇的供应商……这些公司互为客户和供应商,在节点里面提供资源和智慧,长石通过搭建产业朋友圈,让连接产生价值和共同成长。”汪恭彬坦言。从硬科技一二期基金最新数据来看,比较显著的一个变化是,二期所投项目较一期出现投资阶段前移的现象。一期基金的初创和早中期公司占比为34.78%,二期则提升到了58.33%。除此以外,单笔投资金额二期相较一期也提升超过50%。从中也得以窥见长石资本链族投资的力量。当首支基金完成在细分领域排名靠前公司的战略布局之后,有对产业资源判断力、终端验证风险把控力的增强,有对客户订单和产品测试的印证,长石就更有投早期企业的优势和把握。“比如我们根据禾川科技(688320.SH)的上下游梳理出川土微,通过中科蓝讯(688332.SH)、珠海智融等找到胜达克并给予支持,通过珠海冠宇(688772.SH)完成对锦源晟的投资,这些都是硬科技二期基金下注的标的。”汪恭彬表示。长石资本合伙人、半导体行业负责人游然则补充认为,投资阶段的前移和二期基金进一步向车产业链延展有关。在缺货和国产替代两大逻辑支撑下,导致整个新能源汽车供应链还没有完全准备好,对于中小型公司是更为开放友好的,也可以由此“弯道超车”打出自己的根据地。长石通过赋能手机产业链企业,帮助他们去向车产业链进行延伸,同时也能投到更早期阶段的企业。此外,今年的整体环境也助推了项目投资阶段的前移。汪恭彬表示,创业进入所谓的“深水区”,在“水上”的好企业,尤其是估值好的企业非常少,也迫使GP规避一些高估值企业。“我认为风险投资机构的本质是财富管理,所以长石把以客户为中心作为首要价值观;而财富管理是要追求回报,所以无论我们的底层和方法论是什么,都要基于这个目标实现,即通过能力圈,通过链族投资打法,帮助出资人持续获取回报。至于投资阶段、投资比例,更多是方法论层面。”他也强调,“我们过去围绕以手机为核心的消费电子产业链,去年以来把根据地成功扩张到新能源全车产业链,围绕车的早期、成长期和中后期项目,我们都会参与,通过不同投资阶段的资金配置,希望在4年左右时间里把DPI做到1,在IRR和DPI之间取得平衡。“某种程度上,投资策略的核心是如何应对。”长石资本的一位重量级LP说,“近距离观察长石很多年,这几年来,我发现他们开始摸索到一条行之有效的投资方法,就是深耕产业能力圈,持续投资优质项目”。对于刚刚转型聚焦的长石来说,投出的第一个关键项目必然是极其不易的。“2018年我们天天在东莞驻扎着,扫荡了200多家企业,挨个去看工厂,做了很多田间地头的工作。”对于硬科技基金刚成立时的那段艰苦时光,“元老级员工”游然还记忆犹新。好在初次出手的结果不赖,基金对于手机产业链的第一笔资金投向达瑞电子(300976.SZ),这是苹果手机产业链上国内行业前三的零部件企业,也是硬科技一期最快实现上市和退出的案例。“2019年1月4日完成出资,我们是唯一的机构投资人,前一年已经实现1.4个亿利润,10个亿的投资估值也很不错。”对于这些具有非同意义的数字,汪恭彬脱口而出。“为什么当时能投出达瑞电子,实在是看了太多工厂心里门儿清了。是不是高大上并不重要,管理和战略才是工厂的立足之本。达瑞就属于智能制造里面较有代表性的,它是做精密模切的,虽然很传统,但只做苹果、三星、亚马逊这样全球一流的客户,能够符合他们的要求,在内部效率性和产品交付上做到极致。”游然说道。2020年的华为断芯事件,让国产替代逻辑的芯片公司变得非常有机会。于是,长石团队快速把具有成长性的优质公司梳理出来,一家家挨个去看去投,中微半导、中科蓝讯、杰华特就是这么投出来的。“新能源汽车本身是我们布局的核心领域,加之我们投的很多手机产业链企业也在进军智能车产业链,新能源汽车其实就是手机+4个轮子+AI,这个延伸还比较顺,我们顺势开始扫整个车赛道上的供应链企业。”游然说。汪恭彬表示,他们投的企业都是这样按图索骥出来的,用他自己总结的投资方法论来说,是“有意识瞄准,无意识击发”。所谓“有意识瞄准”,就是明确了解这个产业里面存在哪些细分机会,细分行业的前三名都有谁,并且能够找到它。“无意识击发”就是伺机而动,一旦这家企业的融资窗口打开,能够迅速拿下,完成交易。投珠海冠宇的过程就是一次漂亮的出击。这家全球市占率第二的消费电池巨头于2021年10月登陆科创板,市值曾摸高700亿,即便现在回落到460亿左右,硬科技一期投该项目的IRR仍然有100%。据他介绍,2018年年底团队从产业了解到这家公司,2019年“五一”他去看了一趟,当即觉得公司非常好,一定要投进去。然而当时的珠海冠宇刚融完1.5亿,后续老股东10%的股份转让和上市前最后一轮融资的份额早已被瓜分完毕。“几乎把手里的产业资源都找遍了,还是没有用。”但是长石始终关注着珠海冠宇股权融资动向,在一次偶然的机会下,当得知老股东还有2%的股份准备出让,长石当机立断马上出手,拿下了这个项目。不为外界所知的是,长石拿下珠海冠宇的艰难,不仅在于项目份额获取不易,还有基金内部仍存在一些非共识。不少LP和投委会委员看来,在ATL之外,中国很难会有第二名的消费电池企业跑出来。而且当时珠海冠宇的良品率仅在82%左右,跟良率超过90%的ATL比还有很大差距。此外,当时锂电池封装(PACK) 表现最好的是欣旺达,它有自己的电芯公司东莞锂威。于是也有LP担忧,珠海冠宇作为一个独立的电芯厂并不会受到扶持,存在天然劣势。另外还有估值上的分歧,超过20倍估值的制造业公司在不少LP看来,还是偏贵。汪恭彬最终还是扛住压力,毅然落子。他的底气在于深度调研过华米OV(即华为、小米、OPPO、VIVO)这些终端厂商,了解他们怎么看待手机电芯在供应链中的格局,并洞悉行业的一个重要法则。“当时ATL在他们的单一客户占比中最高达到百分之八九十。对于终端厂商来说,不可能把供应链的安全维系于一家支持,过去我们会认为是成本优先或者效率优先,但是今天,越来越多的终端厂商会注重供应链安全优先,所以它一定要扶持2~3家供应链企业。”对于珠海冠宇日趋重要的产业地位,汪恭彬了然于胸。时至如今,对该笔投资的争议早已消散,珠海冠宇也成为长石系统性链族投资所布局的产业链关键节点企业。珠海冠宇创始人徐延铭表示,“投资完成后,长石团队在冠宇和我们的客户终端之间搭建了一个很好的沟通桥梁,我也几次去东莞和他们交流,受益良多,对长石的链族投资打法我也很认同。” 在珠海冠宇副总经理牛育红看来,长石团队除了产业链赋能,也对冠宇在资本市场上的表现提出了很好的建议。“冠宇在上市前后和长石团队有过多次沟通,他们提醒我们,一定要非常注重和二级市场机构投资者保持良性沟通互动。”牛育红说,“这一点我们也非常认同,冠宇希望包括IPO在内参与投资我们的所有股东都能够挣钱,我们的目标是希望成为一家健康长久的公司”。尽管2022年上半年,冠宇所在行业遭遇上游原材料价格上涨和下游消费电子行业需求疲弱双重打击,但冠宇在消费电子的领先优势会继续得以强化,在动力电池方面也相继拿到上汽、柳汽等定点。“虽然市值并不是目标,但我始终相信冠宇会成为千亿公司。”汪恭彬说道。复合多元的“顶配”团
近几年一级市场投资发生的最大变化,就是以CVC为代表的产业投资机构日益活跃,也有越来越多的产业大佬亲自下场。
“如何搭建核心管理团队,一直是我们内部在思考的问题。在优质资产稀缺的情况下,产业资源成为必要条件,但作为完整建制的投资团队,这应该还不是充分条件,核心团队必须复合多元。”汪恭彬认为,所长石打造的核心管理团队至少有三个角色,一是投资家,需要解决估值和交易流程问题;一是科学家,需要评估技术创新是否真实有效;一是企业家,需要判断产业趋势和企业家精神。在长石的核心管理团队和投委会层面,这三个角色都有资历非常丰富的管理合伙人担纲。企业家角色方面,至少有两名在消费电子和汽车产业有超过20年经验的创始人或联合创始人出任,他们不仅熟稔创业维艰,对产业发展更有不寻常的洞见。投资家角色方面,除了汪本人和投资团队,更特别引入了一位过往在公募基金担任近20年的CIO出任投研中心。“无论我们投出多好的项目,当下以IPO为主的退出市场,都必须由二级市场机构投资人定价,我们非常注重从动态角度看待企业估值,更要求团队从宏观和中观的行业周期去看待个体企业的发展,避免入坑。”汪恭彬表示,“二级思维的介入,使得我们在估值层面养成以终为始的态度,更冷静,也更不容易犯错。”科学家角色方面,长石集结了以华中科技大学工业研究院张国军院长为代表的长江学者。前不久,华科工研院刚刚被列为粤港澳大湾区国家技术创新中心分中心,标志着其正式融入国家战略。张国军所在机构是长石硬科技一期和二期基金的出资人,他本人也作为长石的科创中心负责人担纲长石的投委会委员,为投资项目的科创属性问计把脉。在长石项目决策流程中,立项与投决会之间的初审会,“会邀请行业专家参与讨论,我们特别注重听取LP或者已投项目创始人的意见,因为他们本身就是行业权威,很多时候,我们会采取一种类似正反辩论会的形式,把投资项目的风险完全敞开,借此来判断,其收益是否能够完全Cover掉风险敞口。”这种更多从既有LP或PORTFOLIO,或长石朋友圈层面邀请专家参与讨论项目的做法,其实也暗合了长石的使命价值观——构建核心产业朋友圈,发现并成就伟大企业。“我们一直希望找到这样一群人,他们深耕产业,对长石团队信任,和长石气质相合,具有相当的一致性。”汪恭彬说,“同时我们也期待大家各抒己见,各有角色,发挥异质性,希望这样一群有趣的人,做一件有趣的事,把这群朋友的财富管理事业做好。”“我们核心管理团队就是这样一群人,既是GP也是LP,把时间、金钱和资源都放在这个平台上,脚踏实地,一点一点把业绩做好。”汪恭彬表示。这是一次滚雪球的过程,一开始要很大的力才能推动,有点难,也有点慢,而现在,这家GP已经找到一条足够长的坡道,接下来的使力似乎会越来越轻松,越来越顺畅。